文：泽平宏观团队
去年9月26日以来，一系列稳楼市政策出台，主要是取消此前防过热时期的限制性措施。
那么，全面取消限制性措施有用吗？目前看，对核心城市的核心区域有部分效果，实现了以价换量，但从整体而言，房价仍处于下行通道，销售自5月以来再度回落，大部分三四线城市有价无市。
说明后房地产时代，简单取消限制性措施已经不能实现楼市企稳，目前核心制约因素是居民支付能力和预期，所以，需要新一轮大规模经济刺激和住房保障银行收储之类的措施。
简言之，当前楼市的政策应从被动放开转向主动提振。
1 重大信号：更大力度推动房地产市场止跌回稳
6月13日，国常会提出，“多管齐下稳定预期、激活需求、优化供给、化解风险，更大力度推动房地产市场止跌回稳”。
6月12日，广州发布《广州市提振消费专项行动实施方案（征求意见稿）》提到：优化房地产政策，全面取消限购、限售、限价，降低贷款首付比例和利率等。
广州是一线放松力度最大的城市，限制性措施全面取消，但从效果看市场尚未企稳。从2024年9月广州全面放开限购，11月开始陆续推出购房可落户、全市范围内“收储”、取消普宅标准以及增加公积金贷款额度，到2025年6月全面取消限购、限售、限价，降低贷款首付比例和利率等。
广州之后，北上深取消限购是大势所趋。房地产政策正从“防过热”转向“防过冷”，不用担心取消限购引起市场过热。
从去年“926”到今年4月降息，房地产政策持续加码，核心城市以价换量，但大部分三四线楼市有价无市。
从当前房地产投资等指标看，房地产市场下滑显著拖累经济、消费、就业和地方财政。房地产是第一大支柱产业，房地产稳，则经济稳。
当前楼市的政策应从被动放开转向全面主动提振
当前三招可救地产：
1）组建5万亿以上的大型住房银行收储用于保障房，利率要低、期限要长、规模要大、分配要公平。同时，严控增量，商品住宅去化周期超过36个月的应停止新增用地出让。
2）降低利率和税费。持续降息，包括降低存量房贷利率，配合降低相关税费、中介费等，减少购房成本，减少购房者负担。
3）全面取消限购，回归市场化，释放刚需和改善型需求，广州已全面放开，后续其他一线城市也应该逐步全面放开。2025年政府工作报告提到：“因城施策调减限制性措施”。对于生育家庭，给与住房生育补贴。
长期看，以“城市群战略、金融稳定、人地挂钩、房地产税和租购并举”为核心，可以加快构建房地产新模式。
相信经过实质有力措施，房地产一定能避免硬着陆，实现软着陆，为经济复苏和民生改善贡献力量。
2 重要事件：广州全面取消限购限售限价，深圳上海扩大住房公积金适用范围
6月12日，广州发布《广州市提振消费专项行动实施方案（征求意见稿）》提到：优化房地产政策，全面取消限购、限售、限价，降低贷款首付比例和利率等。
广州在2024年9月底就全面取消限购，成为一线城市中首个全面取消的城市，外地户籍广州购买住房不受限制。目前北上深还执行部分限购政策。另外，广州取消限价政策此前并未发布正式文件，但是实际已在执行，开发商仍要向有关部门价格备案，但官方不再提供指导价。降低房贷首付比和利率方面，广州目前首套及二套商贷首付比例均为15%，商贷首套利率普遍为3%，公积金利率为2.6%，已处于较低水平。
6月6日，深圳发布《深圳市提振消费专项行动实施方案》提到：扩大住房公积金使用范围，在本市范围内购买住房符合条件的，可申请提取一次住房公积金用于支付购房首付款。
5月12日，上海发布《上海市提振消费专项行动方案》，提出扩大住房公积金适用范围，探索优化住房公积金使用政策，落实灵活就业人员缴存、提取和使用住房公积金的实施办法。
广州在2024年8月就提出支持提取住房公积金支付购房首付款，深圳此次跟进，对刚需而言，可有效缓解首付款压力，进一步降低购房门槛。北京、上海尚未明确支持，但扩大住房公积金使用范围是大势所趋。
总体看，一线城市政策放松，具有风向标意义，这是对中央精神的响应和贯彻，体现出当前巩固楼市稳定态势的必要性。预计北上深后续将根据形势不断加码政策。
从去年“926”到今年4月降息，房地产政策持续加码，核心城市房地产市场表现相对更佳，整体以价换量，但大部分三四线城市有价无市。5月，30城新房成交面积环比13.3%、同比-2.5%，一线、二线、三线城市成交面积同比分别为20.5% 、-10.8%、-2.4%，其中，北上广深新房成交面积同比分别为22.2%、15.5%、33.4%、3.5%。16城二手房成交面积环比-15.2%、同比-2.8%。其中，北京、深圳二手房成交面积环比分别为9.5%、 18.6% ，杭州、成都、苏州二手房成交面积环比2.3%、-0.1%、3.9%，核心城市二手房成交表现优于次核心城市。
预计核心城市核心区域的房价应该基本稳住了，低能级城市和远郊区房价还在深度调整。
考虑到多数城市库存去化周期仍处高位，居民购买力、信心不足，叠加政策边际效应递减，政策仍需继续加码。
3 预测：放开一线城市限购是大势所趋
海外国家核心城市房地产市场长期向本国、全球买家开放，不限购也不限售，遵循市场化原则，通过价格和税收调节。人口和产业持续向大都市圈、城市群集聚是发达国家的共同经验，核心城市楼市不限购，遵循人口流动规律，有利于促进人才流动并提升城市竞争力。
在日本购房（包括东京），没有身份限制，不限购，只要年满18岁，有资金就能购买。外国人需要准备身份证、护照、个人信息公证书、印章、宣誓供述书。如果是全款买房，提供身份相关证明材料即可；如果是贷款，要有日本的长期签证及工作纳税状态。
在美国购房，同样没有身份限制，也不限购。联邦法律规定，年满十八岁，不需要绿卡、特殊类型的签证，任何人都可以在美国购买和拥有房产。如果是现金买主，需要准备有效护照和签证、购房资金证明（国内银行的存款证明）、美国当地银行的账户；如果是贷款买主，还要准备工作证明、工作收入公证、自付款部分的资金证明。
对比海外，我国一线城市的核心区域购房政策则限制明显较多。
全面放开一线城市限购的意义重大：
1）限购政策本是房地产市场过热时期出台的临时性政策，如今抑制了刚需和改善型需求。放开限购，意味着让过紧的房地产市场回归正常市场状况，接受供需调节，并非激起泡沫与过热的“刺激性措施”。中长期可考虑在市场企稳后，通过征收房地产税等税收机制调控市场，同时能为地方财政增加稳定税收来源，通过人地挂钩实现供求平衡，避免热点城市房价暴涨，短期暂无此担心。
2）放开一线城市限购，带来积极的政策信号，可提振市场整体信心。化解房地产困境的关键在于需求端信心恢复，信心提振才能带动销售回暖。当前我国对住宅市场较冷、购买力较弱区域，包括一线城市的非核心区已经放松限购，但提振效果有限。一线城市核心区域的楼市，是全国房地产市场的风向标，聚集了相对旺盛的住宅购买力，放开限购，能够满足新市民的合理住房需求，有效提振需求端信心。
3）化解库存，稳房价、稳市场、稳经济。房地产市场进入存量房主导时代后面临调整分化，要消化此前的高房价、高库存、高杠杆。房地产是国民经济第一大支柱行业，事关经济恢复、金融风险，房地产稳，则经济稳。我国一线城市目前成交量价、库存积压情况存在压力，但一线城市的住房潜在需求高，对于全国投资置业人群有较强吸引力，全面放开限购带来销售提振，有利于去库存、稳房价、稳市场、恢复经济。
4 提振楼市意义重大：最大的内需和民生，楼市企稳回升将带动消费
楼市是最大的内需，股市楼市回升的财富效应将带动消费。房地产是国民经济第一大支柱行业，联系着上下游五十多个行业，房地产投资下行，影响着居民和企业部门资产负债表修复、“信心”问题等。
1）房地产是国民经济的支柱产业
2024年房地产业增加值为8.5万亿元,占GDP的6.3%。自2003年以来，国务院18号文将房地产定位为支柱性产业。20年来，房地产成为我国经济发展火车头之一。从房地产业GDP增加值看，2000-2023年我国房地产业增加值由4849亿元增加到8.5万亿元，房地产业占GDP比例由4.8%增加到6.3%，一般而言，在经济中占比超5%的行业可以成为经济的支柱产业。2024年，受房地产行业下行周期、房地产市场供求关系发生重大变化影响，房地产行业占GDP比例下调至6.3%，是2009年以来的历史最低值，但依旧处于5%以上的支柱地位。
2）房地产占固定资产投资比重五分之一
从房地产开发投资看，受房地产周期调整影响，新开工持续低迷、房企拿地保持谨慎，2024年房地产开发投资10万亿元，同比下降10.6%，但仍占固定资产投资的19.5%。房地产开发投资，是指房企本年完成的全部用于房屋建设、土地开发的投资额以及土地购置费等的投资，属于固定资产投资的统计范畴，进而构成GDP固定资本形成，说房地产是国民经济的重要支柱毫不为过。
1998年住房制度全面市场化以来，房地产业固定资产投资大幅增长。2000-2024年间，房地产开发投资从4902亿元到10万亿元，年均复合增长率为13.4%。房地产开发投资占固定资产投资的比重从14.9%到19.5%，意味着每年全国进行固定资产投资的资金中，1/5份额投入了房地产业。
3）房地产带动几十个上下游产业链产值
房地产通过投资、消费既直接带动与住房有关的建材、家具、批发等制造业部门，也明显带动金融、商务服务等第三产业。
根据国家统计局最新的2020年投入产出表，我们估算出广义的房地产业完全拉动上下游产业链GDP10.0万亿元、直接拉动上下游产业链GDP2.4万亿元。分行业看，货币金融、零售、钢压延、石膏水泥由广义房地产行业拉动的GDP增加值居前列，分别为8107亿元、4230亿元、3527亿元、2820亿元。陶瓷制品、砖瓦等建材、石膏水泥由房地产完全拉动的GDP占该行业总GDP占比最高，高达51.2%、50.9%、47.1%。
4）地方政府依赖土地财政，房地产相关收入约占26.3%
在土地财政制度设计中，地方政府依赖土地财政，房地产的直接税收及土地出让收入贡献可观。2023年土地出让收入和房地产专项税合计占地方财政收入的26.3%，地价占房价6成左右。
从宏观层面看，2023年地方政府与房地产相关收入总额：7.7万亿，其中国有土地出让金收入5.8万亿，5个房地产特有税种税收合计1.9万亿。2012-2019年土地出让收入和房地产专项税合计占地方财政收入从27.1%升至35.6%，后降至2023年的26.3%。2023年土地出让收入和房地产专项税占商品房销售额的65.6%。
从中观城市看，选取北京、上海、广州、深圳、杭州、天津等11个城市进行房价构成核算。2023年，土地成本占房价的49.7%，税收成本占15.9%，建安费用占比22.5%，企业毛收入为9.5%，土地成本加税收成本占房价的6成左右。将2014-2023年房价增速对土地价格增速进行回归之后发现，土地价格每提高一个百分点，房价提高0.2个百分点，且土地成本上涨对房价上涨解释力很强。
5）房地产业直接解决我国实体经济就业近1500万
房地产业解决我国实体经济大量就业，虽然近两年房地产行业面临重大调整，但物业从业人数逆势增长，2023年我国房地产从业人数1440万，相较2004年规模扩大三倍。2004-2023年我国房地产业从业人数由396万增至1440万，预估至2025年我国房地产从业人数将达1460万。历史上我国房地产业的快速发展，为社会提供了大量就业机会。根据我国最新的第五次全国经济普查，2023年房地产业从业人员中，物业管理、房地产开发经营、房地产中介服务、房地产租赁经营从业人员分别占59%、19%、13%、8%。我们预计2025年房地产业从业人员中，上述占比将调整为60%、18%、13%、9%。
房地产带动上下游行业就业，房地产能够带动上下游多个行业平均8%的就业弹性变化。房地产业经济增加值带来的就业吸纳能力明显，房地产业与其他产业存在着很强的关联关系。商品房兼具投资和消费属性，产业链条长。房地产的完全消耗需求带动了商业、建筑等后周期行业，同时也带动了关联产业吸纳人员就业。根据2020年投入产出表，房地产带动的就业弹性分别为：建筑业22.2%、租赁和商务服务9.6%、金融业4.3%、、制造业2.4%、电力煤气及水的生产和供应业2.4%。
5 两大关键制约因素：收入就业预期和房价预期
1）外部环境变化带来的不利影响增多，国内有效需求不足，经济复苏基础不牢，居民就业收入预期不稳。2024年中国经济增长略超预期，但恢复基础仍待稳定。2024年中国GDP实际增速5.0%，低于1978-2008年高速增长期的平均增速9.8%，但仍处于中高速增长区间。2025年一季度GDP同比为5.4%，较去年同期高0.1个百分点。
居民对未来就业、收入预期存在不确定性。2025年4月，居民消费信心指数对未来的收入、就业预期环比分别-2.6%、-1.1%，同比分别为-1.7%、-6.7%。因就业、收入预期处于波动，居民倾向减少投资、消费，增加存款、降低负债，从而选择提前偿还存量贷款。
2）资产价格下降预期尚未扭转，居民企业资产负债表受损、支付能力减弱。我国住房资产占家庭资产比重较高，2023年中国家庭房产占总资产的比重约60%，高于英国的50%、日本的38%、美国的28%、德国的25%。楼市近三年持续下滑，一二线城市房价平均跌幅约30%，远郊区和三四线房价几近腰斩。房价下跌一方面使得家庭资产面临收缩困境，制约居民支付能力；另一方面，由于“买涨不买跌”的心态，当前需求大多处于观望阶段。
6 机会：中长期房地产市场仍有较大发展空间
2025年4月，国务院总理李强在北京调研时定调“当前和今后一个时期，我国房地产市场仍有很大的发展空间，要进一步释放市场潜力。”充分肯定了房地产行业的市场潜力，以及对我国内需的带动效应。
3月“好房子”首入政府工作报告，“好房子”建设将加速推进。《政府工作报告》提到：优化城市空间结构和土地利用方式、盘活存量用地和商办用房、推动建设安全、舒适、绿色、智慧的“好房子”。2023年6月，住建部部长倪虹在中国城市高质量发展论坛上首次提出“好房子”概念。此后，从中央到地方，一系列“好房子”政策出台。
当前，中国城镇化率66.2%，加上改善型需求，房地产市场还有较大空间。我们连续6年在《中国住房存量报告》系列中跟踪研究发现，综合考虑城镇化进程、改善性需求、城市更新等，中国房地产市场未来需求下降，但中长期仍有发展空间。根据我们的测算，2024-2030年，我国住房需求总量约65亿平，年均新增住房需求约9.3亿平/年，并不会大幅下跌至较低水平。
我们预计2024年，我国年新增城镇居住需求约9.4亿平，其中刚性需求3.4亿平、改善性需求3.6亿平、更新需求2.4亿平；预计到2030年，我国住房需求缓慢下降至9.1亿平方米，其中，刚性需求2.5亿平、改善性需求3.7亿平、更新需求2.9亿平。从结构来看，2024-2030年刚性需求、改善性需求、更新需求占比分别为29.0%、41.1%、29.8%，改善性需求成为我国住房市场最大的需求支撑。
7 三招可救地产：组建5万亿住房银行、持续降息、全面放开限购
短期看，三招可救地产。
1）组建5万亿以上的大型住房银行收储，利率要低、期限要长、规模要大、分配要公平，收购开发商的土地和商品房库存，用于租赁房保障房。地方政府获得商业银行资金后支付给房企，缓解房企资金压力。一举多得，解决地方财政、开发商现金流、居民“烂尾楼”的问题，同时解决新市民的住房保障体系。央行设立3000亿元保障性住房再贷款，方向是对的，但3000亿资金规模较少，1.5%的资金利率叠加配套融资和运维成本，总体成本较高，地方收购动力不足，可以从以下四方面进行完善。
利率方面，当前保障性住房再贷款年利率1.5%，建议降至1.5%以下，让国企收储的收益能够覆盖成本；
期限方面，当前设立的保障性住房再贷款期限1年，可展期4次，考虑到保障性住房项目期限长、回款期限长达15-30年，因此收储相关资金期限要与项目回收期匹配；
规模方面，3000亿元或是初步尝试，政府收储模式是解决房地产困境的有效路径，未来需持续加码，我们认为要将全国住房去化周期压缩至18个月内，所需的资金总量要加码至5万亿；
监管方面，收储来的商品房定位为廉租房、保障房，要强化公平分配和兜底作用，保障住房困难家庭居住需求。（参考《关于组建住房银行收储的必要性》）
同时，严控增量，商品住宅去化周期超过36个月的应停止新增用地出让。2024年自然资源部规定：各地方商品住宅去化周期超过36个月的，应暂停新增商品住宅用地出让。商品住宅去化周期在18个月（不含）-36个月之间的城市，要按照“盘活多少、供应多少”的原则，根据本年度内盘活的存量商品住宅用地面积（包括竣工和收回）动态确定其新出让的商品住宅用地面积上限，政策需加码。
2）降低利率和税费，包括降低存量房贷利率，配合降低相关税费，减少购房成本，为居民减负，并通过降准等降低银行负债成本。LPR下降、加点部分下降导致此前房贷利率与新增购房利率差距较大，随着各城市相继取消或下调房贷利率下限，叠加LPR下调，新增房贷利率步入“3时代”，新增贷款和存量贷款利率利差走阔，无形中增加了居民贷款压力。为缓解银行净息差压力，可以通过定向降准、继续下调存款利率等方式进行配合。
调降方式，上一轮方式是变更合同条款，调降加点部分，本轮调降是否可跨行“转按揭”等仍待具体方案出台；
3）全面取消限购，回归市场化，释放刚需和改善型需求，二线城市已基本全面放开，一线城市可以像广州一样全面放开。广州已经全面放开，后续深圳、上海可以全面放开限购，北京可以先放开五环外和大户型的限购。以支持刚需和改善型需求，促进房地产市场止跌回稳。房地产发展阶段变了，应该尽快调整此前的收紧措施，防止资产负债表衰退。当前房地产从“防过热”转向“防过冷”，不用担心取消限购引起市场过热，当前正是放松限购的良机。今年政府工作报告提到：“因城施策调减限制性措施”。
长期看，以“城市群战略、金融稳定、人地挂钩、房地产税和租购并举”为核心，可以加快构建房地产新模式。
